キャッシュフロー経営の時代（４）

キャッシュフロー計算書３表の作り方
〔営業キャッシュフローの作り方〕
間接法では損益計算書の税引前利益にさまざまな項目を加減して、その期間に発生したキャッシュの
過程を表示する。引から直接計算しなくても、結果的に計算できるように工夫された方法である。
損益計算書の利益＋減価償却費から、貸借対照表の次の項目を調整することで計算できる。
まず前期の貸借対照表と比較して売掛金と商品については、増加していればマイナス、減少していれば
プラスする。さらに、買掛金と未払い費用については、減少していればマイナス、増加していればプラスする。
貸借対照表の4つの項目を調整することで、結果的にある期間の現金の受取額と支払額の差額を
計算することができるのだ。

〔投資キャッシュフローの作り方〕
企業の投資活動には、将来の事業活動の基礎を築く活動のほかに、有価証券などを利用した余裕資金
運用もある。投資活動を行なうと、固定資産や貸付金、有価証券に関係した現金の支払と受取が発生する。
投資キャッシュフローとは、それらの資産に関わる現金の投入額と回収額を、支出・収入として開示する。
投資キャッシュフローではいずれの項目にも収入・支出という用語が使用され、支出にはマイナス記号が
つく。最後はその差額が記載される。

〔財務キャッシュフローの作り方〕
財務キャッシュフローの区分には、営業と事業を維持するために必要な資金の調達とその返済などが
列記される。原則として現金の受取額と支払額が記載され、借入や社債による収入はプラス、返済や
償還による支出はマイナスで表示される。配当金の支払も支出としてこの区分に記載される。
財務キャッシュフローの区分の最後にも、記載された現金受取額の合計から現金支払額の合計を
差引いた結果として、キャッシュフローが示される。

フリーキャッシュフローとは何か
フリーキャッシュフローとは、企業が自由に使えるキャッシュフローのことである。
具体的には営業キャッシュフローから現事業を維持するために使われる投資キャッシュフローを
差引いたものをいう。これが企業価値の源泉であり、企業が生み出したフリーキャッシュフローから、
企業そのものの価値を算出できる。

運転資本とフリーキャッシュフロー
運転資本は売上債権や棚卸資産などの流動資産と、仕入債務などの流動負債から構成される。
運転資本＝売上債権＋棚卸資産−仕入債務
運転資本が増加するとその増加分だけキャッシュフローが減少し、逆に運転資本が減少した場合は
その減少分だけキャッシュフローが生み出されることになる。
したがってフリーキャッシュフローを効率よく生み出していくためには、まずキャッシュフローを
生み出すように�@売上債権を少なくする、�A在庫を少なくする、�B仕入債務を多くするといった、
運転資本を減少させる努力が必要なのである。

企業存続発展の基礎としてのフリーキャッシュフロー
フリーキャッシュフローは、未来のための投資や、財務内容の改善、配当・自社株買入などの株主への
還元を行なう原資である。つまり企業を現状よりも改善させる原資ということだ。
もしフリーキャッシュフローを生み出せなければ、事業の一部売却や保有資産を担保にした借入を
行なうことになる。それは将来フリーキャッシュフローを増加させるかもしれないが、逆に借入増加による
財務リスクを高めることでもある。
従来、日本の企業は土地価格上昇による「含み」に依存する経営をしてきたといってよい。
しかし事業上の利益は出ていても、フリーキャッシュフローはいつもマイナスという状態が続いていたのが
実状だ。これはフリーキャッシュフローの観点から見れば、回収できない投資を続けていたということだ。
フリーキャッシュフロー創造力の高い企業は企業価値が高い、という評価がこれからのグローバル
スタンダードの基準になる。企業の存続発展の基礎は、フリーキャッシュフローを生むことにある。

お金の将来価値と現在価値
現在Ａ1円の現金を銀行に預けることによって1年後に受け取る元本と利息の合計をＡ2円、
預金金利を年率rとする。 Ａ2＝Ａ1×（１＋ｒ）
Ａ2を「現在の投資額Ａ1の、1年後における将来価値（FV= future value）」という。これを言い換えると、
1年後のＡ2は現在の時点ではＡ1の価値しかないということである。
これを逆に考えると、Ａ1は「1年後のＡ2＝の現在価値（PV= present value）」、
またrは「割引率（ディスカウントレート：discount rate）」と呼んでいる。
1年以上先に発生するキャッシュフローの現在価値については複利計算という考え方が必要になる。
一般的に毎年ｒｎ（年率）の利払いのあるｎ年ものの債権にＣＦ０を投資した場合、ｎ年後の将来価値は
ＣＦｎ＝ＣＦ０×（１+ｒｎ） で表わされる。したがって、ｎ年後のキャッシュフローＣＦｎの現在価値ＰＶ（ＣＦｎ）は、
ｎ年もののキャッシュフローの割引率をｒｎとすると ＰＶ（ＣＦｎ）＝ＣＦｎ÷（１＋ｒｎ）n乗 となる。

ディスカウントレートとリスク
ある投資家が10億円を、過去の実績から年20％のリターン＝1年後に12億円になると予想される
ファンドに投資しようとしている。1年後に12億円を入手する方法として、もっとも安全でリスクのない
1年後に償還される国債を買うことも考えられる。この国債の利回りが10％とすると、12億円を1年後に
入手するには、現時点で10億9090万9090円の国債購入資金が必要だ。
これは将来発生するキャッシュフローについて、同じような投資機会によって得られる利回りで割り引いた
現在価値を計算したことになる。これをディスカウントレートという。
リスクのあるプロジェクトの現在価値を求めるためには、そのプロジェクトのキャッシュフローと同じリスクを
有する投資機会の利回りで割り引く。この割引率は、新たに行なう投資の最低限満たされなければ
ならない収益率ハードルレートの基準ということができる。

会社の価値をどう評価したらよいか
DCF(ディスカウンテッド・キャッシュフロー)による評価法とは現在価値の考え方から、あるプロジェクトが
結果として、どれだけのキャッシュフローを生み出したのかを計算するものである。
簡単に言うと、将来のキャッシュフローの現在価値から初期投資を差し引いた金額のことであるが、
結果がプラスということはその投資からのリターンが、市場にある同等のリスクの投資案件よりも高い
ことを意味する。つまり、ディスカウント・レートで運用する(国債の購入など)よりも、このプロジェクトに
投資した方が有利ということだ。ただ、ディスカウント・レートを何％に設定するかで結論が変わってくるし、
将来のキャッシュフローの予測が難しいので、予測によっても差が出てくる。
ＤＣＦ法の計算式は次のようになる。
ＰＶ(ＣＦ1〜n)
＝−ＣＦ0＋ＣＦ1×（１÷（１＋r））1乗＋CF２×（１÷（１＋r））２乗＋…………＋ＣＦn×（１÷（１＋r））n乗
ＰＶは現在価値であるので、将来の長期にわたってキャッシュフローが発生するような資産や、
その組み合わせの評価に使うときに便利である。

DCF法を投資評価に利用する
二つのプロジェクトＸとＹがあるとしよう。それぞれの投資額とリターンの予測が
次のようなであったと仮定する。
Ｘ Ｙ
投資額 ：−９００ −９００
１年目ﾘﾀｰﾝ： ３００ １５０
２年目ﾘﾀｰﾝ： ３００ ２００
３年目ﾘﾀｰﾝ： ３００ ３５０
４年目ﾘﾀｰﾝ： ３００ ４００
５年目ﾘﾀｰﾝ： ３００ ５００
割引率が５％、１０％、１５％それぞれの場合の、リターンの現在価値の合計から、
投資額を差引いたそれぞれの現在価値の累計を求めると、５％の場合のＸは417.9でＹは447.8となり、
Ｙの方が魅力的だ。しかし10％ならその差が小さくなり、さらに15％ならＸは105.9なのに対して
Ｙは98.3になる。割引率を上昇させると、将来の大きなリターンがより小さく評価される例である。
（このレポート終わり）
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